芦苇：高智商还亏钱？价值投资大道旁的歧路
编者按：
投资是科学还是艺术?如何才能从市场中分一杯羹，做一个合格的投资者，腾讯“证券研究院”特约“投资的艺术”系列文章，来探讨如何能以更好的姿态赢得一朵“时间的玫瑰”。
上期回顾：想赢钱你有这个品质吗？
腾讯“证券研究院”特约 芦苇 资深投资人
价值投资作为一种投资理论的提出，源自格雷厄姆，“内在价值”和“安全边际”是其为价值投资理论打下的两个根基。早在1940年代，格雷厄姆在给学生讲解投资的课堂上，就开始公然嘲讽技术分析是扔硬币猜正反面的瞎蒙行为。但凡一个理论的创始人，都有天赋式的洞察力，涤清一个领域前人的认知障碍，将人类的认识论水平提到新的台阶。格雷厄姆就是这样的人物。
格雷厄姆教出来的学生很多，当代仍然活跃着的投资家最为出名的莫过于巴菲特。巴菲特在11岁时，就开始投资股票，钻研过8年的技术分析，其后在读到格雷厄姆价值投资理论的书时，深受冲击，拜于门下。
我们现在非常清楚，“内在价值”即公司的价值，取决于公司的资本结构，再往前推一步，则取决于公司的生意模式。再向外引申，则很容易得到“买股票就是买公司”的理念。
“安全边际”则是传统格雷厄姆派价值投资者最看中的因素，这其中以施洛斯和卡拉曼为代表人物。在安全边际足够的情况下，确实不太强调巴菲特看人的能力。这一原则在相当程度上抑制了投资判断出错可能带来的损失。
这两个观念在今天看来平淡无奇，但在当年资本主义魔力释放，而规则又不甚健全的投机时代，属于破天荒的观念了。
如果价值投资只是上述二观念，则不可能出现巴菲特这样有影响力的投资家。而将巴菲特从格雷厄姆式价投泥潭中拉出来的人，正是芒格。芒格跟费雪一样，更愿意投资于成长式的价值，成长本是价值的一部分，只是芒格主义者更强调成长的价值这一点。
将成长的价值引入价值投资理论，由此诞生了“能力圈”的概念。这是巴菲特和芒格为价值投资理论做出的贡献。所以如果我们抽取价值投资理论的核心概念，即为——内在价值、安全边际、能力圈。此三条即构成价值投资的大道，然而现实中因为人们的种种误解，或者小聪明的自我主张，特别容易误入歧途，从大道岔出。
对内在价值的错误理解，可能导致对股价图形的过分关注，对波动的过于敏感。在操作形式上，表征为迷恋高抛低吸，波段操作，企图整合股价图形和内在价值，这注定几乎是徒劳的。原因在于过去的股价对未来毫无影响，此时的所谓在内在价值基础上的盯住股价，其实仍然陷入了技术之流的冲动交易。
对安全边际亦存在各种形式的误解，最为典型的即是择时的问题。企图在图形和资金博弈之上进行择时的交易行为，属于价值投资中的本末倒置。价值投资择时吗?择时又不择时，或者说择的时和我们一般理解的择时不是一个概念。那为什么巴菲特经常刚好买在股价的底部?原因在于内在价值和安全边际的同时考量，自然而然在投资回报与时间上，表现为最优，买在底部只是结果，而不是原因。对价值投资而言，形式上的择时，可能是基于逆向投资、价值和安全边际的抉择，当然，在价值和安全边际的分析时，会有利率因素的考量。但都不是市面上一般理解的择时。
最后一个最严重的歧路就是“能力圈“溢出。这是绝大多数学历、智商高的投资者亏大钱的原因。简单讲就是对自己不懂的公司进行了下注。技术分析炒作股票不在考虑之列，单就投资者期望以价值投资的思路进行的投资，也极容易遭遇能力圈溢出的问题。一旦发生此问题，则投资行为立即会变成价投虚无主义。当股价处于大涨大跌的情况时，无从判断如何交易，怎么做看起来其实都是错的。涨多或跌多，完全不是减持或增持的理由。这其实是中国人讲的”知之为知之，不知为不知“，芒格就非常欣赏这句话。
当然，价值投资大道的歧路还有很多，比如对投资时间的误解，认为价值投资一定是长期持股等等。可以肯定和一直在发生的事实是：真正的价值投资者，对价值投资理念的坚守近乎原教旨主义式的信仰。
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